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对阿里巴巴IPO美国诉讼案的深度思考


发布时间:2018年12月22日 祁欢 点击次数:331

[摘 要]:
一方面随着中国资本市场开放程度不断深入,中国企业也走上了进行国际化融资的道路;另一方面,鉴于无法从中国证券市场募集到足够资金等原因,许多中国高新技术企业,尤其是网络公司都正在或即将寻求在美上市。但是,美国对上市企业设立了严格的监管制度,上市企业的一举一动无时无刻不在投资者的放大镜下,一旦出现违规就可能遭遇集团诉讼、停牌甚至强制退市。阿里IPO美国被诉案引起了国际、国内社会广泛关注。正如马云所说,敢上市,就不要害怕被告,这是中国企业今天应该要有的勇气,也是应该必须面对的问题。对于阿里来说,在严格遵循美国证券法律监管框架的同时,必须学会运用法律规则应对各种挑战、维护自身权益。如果“阿里们”能以本案为催化剂,形成倒逼机制激励自身革除经营模式中存在的缺陷,那么将会对我国企业走向世界起到积极作用。
[关键词]:
阿里巴巴;IPO;集体诉讼;美国证券交易法

  一、阿里巴巴IPO美国被诉案的背景及进展

 

  ()基本案情

 

  2016129日,在集体诉讼方面享有盛誉的美国知名律所Pomerantz LLP(以下简称Pomerantz)宣布代表电商巨头阿里巴巴(纽约证券交易所股票代码:BABA)股东权益,就阿里可能对投资者提供不实商业信息等问题,对阿里巴巴及其相关管理人员展开调查。随后美国Robbins Geller Rudman & Dowd LLP(以下简称Robbins Geller)等共7家律师事务所以涉嫌违反美国《1934年证券交易法》为由向纽约南区法院提起对阿里巴巴的集体诉讼,要求阿里巴巴赔偿投资者的相应损失。美国证券交易委员会也介入了调查。美国市场上,在4个交易日内,阿里巴巴市值蒸发约253亿美元。

 

  原告指控阿里巴巴隐瞒了2014716日,也就是该公司250亿美元首次公开发行(IPO)两个月前召开的一次会议的情况。中国国家工商行政管理总局在那次会议上警告称,如果阿里巴巴不能遏制其网站上的卖假情况,将对其课以重罚。原告认为,阿里巴巴意图欺骗他们。阿里巴巴辩称,其并不否认一些无道德商家利用平台优势销售假冒商品,并因此侵犯了其他供应商的知识产权。这些售假者不仅损害阿里巴巴的声誉而且导致消费者流失,降低了其面对京东、亚马逊等竞争对手的竞争力。因此,公司最近正努力清除平台中的售假者,并使用科技手段识别和清理仿制品清单。

 

  20166月,纽约南区法院首席法官Colleen McMa- hon驳回了阿里巴巴美国存托股份(ADS)ADS认购期权持有者针对阿里巴巴及其董事会主席马云和其他高管的指控,称阿里巴巴在IPO材料中说明了监管风险。原告不服提出上诉。

 

  根据路透社报道,2017125日,位于曼哈顿的美国联邦第二巡回上诉法院以30的投票结果认定纽约南区法院法官裁决不当。上诉法院认为,对投资者来说,中国国家工商总局构成的监管威胁“非常重大”,因为这要求阿里巴巴在放弃一个重要营收来源或者可能面临巨额罚金这两者之间进行选择,而选哪一个都可能损及阿里巴巴业绩或IPO的成功。如果在IPO当时就披露这个信息,那么可能会有数十亿美元的负面效应。[1]上诉法庭的法官指出,地区法院在驳回裁决的过程中,对于原告的重要指控内容没有妥善考虑,没有从最有利于原告的角度进行考虑。该案被发回重审。

 

  ()案件起因:工商总局白皮书

 

  2014716日,国家工商总局网络商品交易监管司(以下简称“网监司”)行政指导工作小组联合浙江省工商局、杭州市工商局(市场监管局)在浙江省工商局召开了行政指导座谈会,阿里巴巴集团主要负责人员及核心部门管理团队与会,接受行政指导。为了不影响阿里系上市前的工作进展,该座谈会以内部封闭的形式进行。

 

  2015128日,网监司在官网上发布了《关于对阿里巴巴集团进行行政指导工作情况的白皮书》(以下简称《白皮书》)。事实上,这份白皮书早已起草好,为了不影响阿里巴巴20149月的IPO,工商总局推迟发布了报告;而且,工商总局随后从网站撤掉了它,没有给出理由。工商总局后来称这份《白皮书》仅是座谈会的会议纪要,并不具有法律效力。[2]《白皮书》内容如下:

 

  网监司工作人员依据《网络交易管理办法》等相关法律法规,针对阿里系网络交易平台淘宝网和天猫商城在主体准入、商品销售、交易行为管理等方面长期存在的违法问题进行了详尽分析和总结,指出了5个方面19个问题,各地工商局代表补充指出了其他6个方面的问题。其中主体准入把关不严、对商品信息审查不力、销售行为管理混乱、信用评价存有缺陷、内部工作人员管控不严等5大问题最为突出。网监局督促浙江省工商局进一步加强监管,落实属地监管责任,加大网络违法行为查处力度;同时要求阿里巴巴集团以此次行政指导为契机,提高认识、正视问题,迅速采取措施,对监管部门指出的问题进行彻底整改,切实有效遏制和防范违法行为发生,坚决履行平台经营者责任,依法合规开展经营活动,认真维护消费者合法权益,促进网络经济健康有序发展。

 

  ()案件争议点及法律依据

 

  虽然阿里巴巴集团在其IPO(首次公开招股)招股书披露信息称,假货问题是其所面临的“风险因素”之一,但在20149IPO筹资以前却并未披露任何监管调查相关信息。因此,美国投资人认为,阿里巴巴集团及其高管是否隐瞒信息是关注焦点。阿里认为需要自证的关键点是,其与工商总局的见面以及监管报告,高管是否知情并且隐瞒。阿里的代理律师则认为,阿里巴巴应当按照美国联邦法律相关的要求披露哪些信息是关键点。美国Pomerantz律师事务所首先启动的调查内容涉及阿里巴巴及其管理人员和/或董事是否违反美国《1934年证券交易法》10(b)[3]和第20(a)[4]

 

  《1933年证券法》和《1934年证券交易法》是美国公开发行股票公司进行信息披露的基本法律规范。其中,《1933年证券法》主要用于禁止证券买卖中的不法活动,规定发行证券的企业必须向社会公众公布其财务状况、经营成果和资金变动情况。该法的主要目的是,通过强制性要求证券发行人对其自身及所发行的证券进行充分、完整的披露,以保障证券发行的真实性和可靠性。《1934年证券交易法》是《1933年证券法》的补充法规,主要是对证券交易和场外证券交易作出若干具体规定,其基本目的在于强化证券流通市场的安全性,增强社会公众和投资者信心,防止证券交易中的欺诈行为和市场操纵行为。

 

  信息披露是美国联邦证券监管制度的核心。根据《1933年证券法》和《1934年证券交易法》的要求,在美上市的公司必须进行“充分而公正”的信息披露。其中,在公司首次公开发行股票时,必须按照《1933年证券法》的要求在招股说明书中真实、准确、全面地披露重要信息(如发行人的财产、业务、管理等情况),不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏;在公司上市之后,必须按照《1934年证券交易法》的要求持续披露重要信息,同样不得误导陈述、虚假披露、隐瞒事实。至于某项信息是否具有“重要性”进而应当披露,美国证券交易委员会将其判断标准界定为“普通谨慎的人在购买登记证券之前应当被合理告知的”。如果理性投资者认为该信息确实非常重要并且会影响其投资决定时,该项信息就具有“重要性”。[5]

 

  《1934年证券交易法》第10(b)被称为反欺诈的“祖父条款”,即对重要事实作不实陈述,或忽略重要事实,以致在当时情境下,使人产生误导。此条款阻止所有旨在操纵市场以谋求一时之利的欺诈性企图或图谋。美国证券交易委员会(SEC)根据该条款制定了具体的执行规则10b-5,在适用范围上该规则更广,不仅包括发行阶段的购买和出售,还包括处于上市阶段的买卖和信息披露。

 

  《1934年证券交易法》第10(b)适用于两类欺诈行为“有关的”交易:(1)对在国内证券交易所注册的任何证券的买卖;(2)对未如此注册的任何证券的……买卖。在1968年“舒恩鲍姆诉福斯特布鲁克”案中,以亨利·弗兰德法官的裁决意见为基础,第二巡回法院最终确立了“行为与效果标准”:第一,不当行为是否发生在美国;第二,不当行为是否在美国或对美国公民产生实际效果。[6]第二巡回法院设立的标准成为对第10(b)进行法理分析的指针,不仅仅是对其所在的地区,而是对整个国家而言。[7]此后,无论国会还是证券交易委员会都未曾试图改变这一法律。

 

  原告正是利用了国家工商总局的报告,认为这是中国政府首次点名批评本国互联网行业中的领先“明星”,而这个行业正是政府领导人迫切希望发展壮大的。[8]虽然是Too big to fail(大到不能倒),但是也打破了美国投资人认为阿里被保护的看法,对阿里的长期估值会造成影响,以此证明这次事情对阿里很重要。但是原告方必须提供充分证据证明:(1)阿里巴巴没有披露会议及“白皮书”构成虚假披露信息、隐瞒重要事实;(2)这些问题的存在直接导致了原告方的经济损失;(3)损失是因阿里的信息披露违法行为所致。

 

  对于被告来说:(1)阿里巴巴IPO之前进行的风险披露非常全面,工商总局后来在白皮书中提出的担忧也有提及,包括贿赂行为,风险披露甚至表示阿里巴巴曾被美国贸易代表指称为臭名昭著的冒牌货市场。这表明阿里巴巴的坦白态度,让人不会认为阿里巴巴曾经因为担心可能损害到股价而隐瞒与工商总局的谈话。因此,证明阿里巴巴曾有所隐瞒并非易事,必须针对事件提出具体的申诉理由。(2)阿里可以辩称一个理性投资人在做出投资决策时并不需要知晓发行人的全部具体信息,因此是否有必要在招股书中披露这一会议信息值得讨论。(3)此外,阿里还可援用“安全港原则”[9]作出抗辩,以在招股书中已经作出“前瞻性说明”进而证明自身已经尽到相应信息披露义务;然后否认“信息披露”和“股价下跌”,“股价下跌”和“投资者损失”之间的必然因果关系。例如,阿里股价的涨跌取决于业绩表现、市场环境、投资者信心等多重因素,阿里此次股价下跌和信息披露之间并无必然关系。当然,原告已主张安全港规则不适用。(4)由于阿里巴巴在开曼群岛注册,所有的业务实质上均在中国开展,多数董事以及所有高管都居住在美国以外的地区,即使阿里败诉,投资者通过美国联邦法院来保护自己权益的能力可能有限,因为执行困难。

 

  事实上,该案中原告方的证据是否有效、阿里巴巴的风险披露是否充分等问题目前仍存在较大争议,最终还要看法院怎么认定。不管是调查还是诉讼,对阿里来说都是负面因素。[10]

 

  二、阿里巴巴应对及败诉可能对中国电商“走出去”的影响

 

  ()美国集团诉讼的风险是每个电商企业都可能会面对的

 

  集团诉讼是美国很重要的一个制度,在美国,只要股东利益受损,就随时可能会针对公司提出集团诉讼,这也是保护投资者的一个重要制度,目前已经成为解决证券侵权民事争议最为常用的手段。有效的证券侵权损害赔偿制度也能促使上市企业更负责任地披露相关信息、合法合规经营。因此,集团诉讼并不是专门针对阿里巴巴的。

 

  集团诉讼一般需要3-5年的时间,大部分公司因出现股价暂时性或持久性大跌,最后不得不以和解方式结案。在被告将赔偿金支付给原告的同时,代表投资者起诉的律师事务所往往能够获得较高比例的佣金,这也是为何它们热衷于参与证券集团诉讼的主要原因。在过去几年中,针对中国概念公司(以下简称“中概股”)的证券集团诉讼大量发生,据不完全统计,2010-2011年共有27家“中概股”遭遇集体诉讼,仅2014年就有约12家“中概股”遇到类似问题。有人批判这些律所是“股市秃鹫”。像新东方、分众传媒、360等知名“中概股”公司,都曾不同程度地遭受过质疑。本案原告代理之一Robbins Geller律师事务所曾深入涉足多起“中概股”相关的集体诉讼,涉及的公司包括中国能源技术、晶澳太阳能、泛华保险和巨人网络等。当然,“中概股”上市企业不必闻“诉”色变,而是必须采取积极的态度迎接挑战,充分运用法律手段化解诉讼危机、维护自身权利。

 

  本案中,阿里巴巴表现积极,坚持以充分的证据论证自身并无虚假陈述、遗漏信息等违法行为,因而也没有损害投资者合法权益。如果阿里巴巴最终同原告方和解,等于承认自身确实存在上述违法行为。

 

  “无风不起浪”“中概股”企业之所以被诉,总是因为自身或多或少存在各种问题。发起集团诉讼的律师事务所往往会将这些问题加以“放大”,将其视为违法因素并作为损害赔偿依据。因此,“中概股”应当充分理解美国法律对于信息披露的要求,准确、及时地披露各类必要信息和预测性信息,并对先前披露的信息进行及时调整和更正;同时还要掌握和利用好安全港规则的要件和适用范围,以最大程度地降低遭遇集体诉讼的风险。

 

  另外,中美证券监管的实践还是有差异的。美国证券交易委员会的宗旨之一便是在市场的基础上,通过行政手段建立公开公平公正的投资信息系统,引导投资;通过信息披露制度的作用,使上市公司由于严苛的证券立法和证券监管而对自身形成强大的压力,并接受众多中小投资者的监督,提高公司治理水平。[11]虽然中国的证券法将保护投资者合法权益作为立法的主要目的,但在实践中,无论监管部门还是企业家,都会下意识地将促进企业发展作为首要考虑。在美国,整个监管体系的关注核心在于规范证券交易,保护公众投资者的利益。因此集体诉讼制度将得到美国监管机构的长期支持,并不断得到强化和细化。[12]

 

  ()面对美国机构的做空风险

 

  美国对上市企业设立了严格的监管制度,同时其合法的做空机制也增加了上市企业遭遇诉讼的几率,因此在不熟悉美国相关规则的情况下,其所面临的法律风险是极高的。美国浑水、香椽等一些做空机构在利益的驱动下往往会对在美国上市的中国企业做空来获取利益。有人认为,阿里这种VIE结构,完全可以成为将来机构投资者做空阿里巴巴股价的充足理由。[13]

 

  ()知识产权保护的法律风险

 

  从20112月首份“恶名市场”(notorious market)名单发布至今,百度、淘宝、搜狗、迅雷、狗狗搜索、腾讯拍拍网等都曾不幸入选。近日,美国贸易代表办公室又发布了有关知识产权保护的报告,淘宝网等10家“中国市场”被列入所谓的“恶名市场”,几乎占到总名单的1/4

 

  与我国相比,美国的知识产权立法更为严苛、保护范围也更广泛。随着阿里在美业务的开展,其知识产权保护法律风险也在逐步增长。为了降低风险,阿里需要持续增加知识产权审查力度,并考虑逐步改革其经营模式。[14]

 

  三、阿里被诉案对中美关系可能带来的影响

 

  从联想、中兴、华为再到百度、阿里淘宝,随着中国企业不断发展壮大并积极布局国际化,以美国为代表的国际市场自然就会表现出较强的“保护主义”,并对中国企业充满偏见甚至是歧视。阿里上市之后,必须严格按照美国证券法的监管要求完善治理机制,否则随时都有可能面临投资者的诉讼挑战。

 

  中国和美国分别作为全球的第二大经济体和第一大经济体,在全球经济中有着举足轻重的影响,中美关系已经是“你中有我,我中有你”,彼此依附在一起,所谓贸易战,对于双方都没有好处。一直以来,美国政府机构,特别是在特定产业与中国有竞争关系的利益集团对于中国流入到美国的投资,特别是国有企业投资,有着比较强烈的抵触心理。随着特朗普的上台,美国或对中国进入美国的产品、投资施加越来越多的压力。对中国而言,企业“走出去”以及资本“走出去”寻找高利润市场的环境可能会恶化。尽管特朗普在推行美国利益至上的贸易和投资保护主义政策,贸易和投资摩擦会长期存在;但是,美国国内仍然需要通过基础设施投资拉动、吸引外来投资,美国不可能走向闭关锁国的政策。因此,“打铁还需自身硬”,我们的企业要加强自身改革,认真学习和遵守当地的法律以及国际规则,去寻求更多合作机会。

 

  习近平主席在G20杭州峰会上讲道,面对世界经济形势的发展演变,全球经济治理需要与时俱进、因时而变。全球经济治理应该以平等为基础,更好反映世界经济格局新现实,增加新兴市场国家和发展中国家代表性和发言权,确保各国在国际经济合作中权利平等、机会平等、规则平等。我们应该致力于构建创新、活力、联动、包容的世界经济,通过创新驱动发展和结构性改革,为各国增长注入动力,使世界经济焕发活力。

 

  四、对阿里的反垄断规制

 

  虽然阿里IPO美国被诉案直接关联的是美国证券交易法方面的问题,国家工商总局网监司发布的对阿里的《白皮书》也没有涉及反垄断问题,并非是工商总局反垄断与反不正当竞争执法局的执法工作范畴,但是这个案子在一定程度上反映了国家工商总局对阿里的规制。由于阿里的VIE结构,外媒曾认为,阿里巴巴集团一直都享受着与众不同的不受政府管控的自由。其实这是不准确的。因为中国《反垄断法》和世界上其他国家的反垄断法一样都是具有域外效力的,况且阿里的主要业务都是在中国的。阿里在美国上市后,其发生的并购无论在中国还是美国或者第三国,都会受到中国、美国还有其他国家和地区反垄断执法部门的监管。

 

  国内早有人质疑BAT三大巨头的垄断性地位,从访问量、市场价值和收入规模等,集中度达到80%以上。由于目前反垄断法没有形成足够的威慑力,市场竞争无序,严重影响力互联网创新与创业活力。[15]

 

  随着中国互联网越来越强大,越来越国际化,中国互联网反垄断越来越与全球融为一体。结合互联网经济模式的特点和中国互联网行业反垄断的特殊性,中国可以借鉴美国“行为主义”的原则,对互联网行业不正当的竞争行为进行严格管制,以确保行业的秩序规范与健康发展。例如,要加大对滥用市场支配地位的行为的管理力;同时对一些常见的互联网企业的不正当竞争行为要加大处罚力度。另外,完善互联网行业有关产权保护的各项措施,可以为创新创业企业的发展提供一个优良的环境,最终形成一个多样化的、健康的互联网生态体系。

 

  20171219日,欧盟委员会称其决定以违反竞争法为由对谷歌处罚28亿美元,并且希望此举能够对谷歌和其他科技巨头起到“威慑效果”。这是继欧盟委员会今年6月对英特尔公司罚款10亿欧元之后又一创纪录的罚单。这既是对中国执法机构的借鉴,也是对中国企业合规“走出去”的借鉴。

 

  结论

 

  201817日,中国最大、最具价值的私有金融公司之一“蚂蚁金服”宣布放弃收购美国大型汇款公司“速汇金”(MoneyGram International),原因是美国外国投资委员会(CFIUS)以“对美国国家安全构成威胁”为由不同意这一收购计划,为此马云将支付3000万美元的解约金。对于马云来说,IPO诉讼案还没有结束,新的投资又告失败。这一事件再次表明,特朗普政府不惜用尽一切政治与法律手段对中国企业和中国资本进行阻击,对美国企业进行保护。中国政府部门和官方媒体对此也做出回应。首先,外交部发言人耿爽表示,“政府鼓励中国企业在依照市场规则和遵守法律法规的基础上展开海外投资,同时希望美方能够为中国企业提供公平且可预见的环境。”其次,新华社也发表英文评论称,“若在贸易问题上美国政府一意孤行,中国可能采取反制措施。若中美之间的怀疑和紧张情绪加剧,将给两国人民造成高昂代价。维护两国贸易关系稳定,需要秉持沉着和实用主义态度。合作是两国唯一的正确选择。”[16]

 

  笔者认为,中国政府完全可以在必要时依据法律采取反制措施,保护中国的企业,维护中国的利益,给美国施加压力。对于中国企业来说,可以像当年三一重工一样起诉美国外国投资委员会和美国总统,运用法律手段维护自身权益。

 

【注释】

[1]“美国为何要重审阿里巴巴IPO诉讼案?”,载http://www.sohu.com/a/209245145_66822720171218日访问。

[2]“美国律所诉阿里巴巴胜算几何?”,载凤凰财经:http://finance.ifeng.com/a/20150205/13483787_0.shtml,2017 1219日访问。

[3]1934年证券交易法》第10(b)规定,“任何人直接或间接利用任何州际商业手段或工具、利用邮递或国内证券交易所任何设施从事下列行为均属违法:在买卖于国内证券交易所注册的任何证券、未如此注册的任何证券……过程中,违反证券交易委员会未维护公共利益或保护投资者而制定的必要而适当的规则或条例,适用或利用任何操纵或欺诈手段与计谋的。”

[4]1934年证券交易法》第20(a)规定,直接或间接控制本法或根据本法制定的任何规则和条例项下之责任人的每一个人,除非其善意行事且未直接或间接诱致构成违法的行为或构成违法行为的原因,否则也应与该受控制的责任人一起向受控制责任人的责任对方承担相同程度的连带责任。

[5]“阿里巴巴怎样应对美国的诉讼”,载http://tech.sina.com.cn/i/2015-03-25/doc-icczmvun7105507.shtml,20171218日访问。

[6]参见国际投资信托诉康菲尔德案、国际投资信托诉温开普案、博世诉德雷克塞尔公司案、利兹科数据处理器公司诉麦克斯威尔案。

[7]《美国对外关系法(第三次)重述》第1卷第416(1986)提出了“行为与效应标准”。

[8]美联社“阿里巴巴遭遇上市一来最大危机”,载http://tech.qq.com/a/20150130/004077.htm,20171218日访问。

[9]“安全港”(safe harbor)这一概念源于美国,是美国证券交易委员会(SEC)为了鼓励预测性信息披露而设立的规则。它确立于1979SEC发布的第175号规则,之后经过不断的发展,到1995年美国通过《私人证券诉讼改革法案》(PSLRA)而臻于完备。该规则是指只要预测性信息是善意做出且具有合理的基础,即使没有产生预期的结果,发行人也可以免于承担法律责任。安全港规则保护的是基于诚实信用原则和合理假设之上制作预测性信息的上市公司,保护其不受滥诉困扰。见张楠、郭逢兵:“新股发行中的安全港规则”,载《云南社会主义学院学报》2014年第1期。

[10]“集体诉讼能否和解?被告阿里”,载http://it.sohu.com/20150207/n408817608.shtml,20171218日访问.

[11]沈贵明、吕洁:“我国上市公司信息披露制度监督功能之重构—中概股在美频遭集体诉讼的反思”,载《企业经济》2016年第7期。

[12]沈彦炜:“集体诉讼考验中概股”,载《中国外汇》2015315日。

[13]“阿里遭集体讼诉深陷做空危机?”,载https://www.qianzhan.com/analyst/detail/329/150210-2863577c.html,20171218日访问。

[14]贺炯:“阿里巴巴在美遭集体诉讼的警示意义”,载《法制日报》2015217日第10版。

[15]方兴东:“中国IT20年反垄断历程和特征研究”,载《博客中国》2017128日。

[16]“蚂蚁金服并购速汇金宣告失败,引起外交部关注”,载http://news.163.com/shuangchuang/18/0104/10/D7A43P54000197V8.html,201818日访问。

来源:《法律适用•司法案例》2018年第2期

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责任编辑:刘凌月

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